Федеральная резервная система (ФРС) в конце августа обновила свою денежно-кредитную политику (ДКП). Новые принципы самого влиятельного из мировых центробанков неизбежно скажутся на работе рынков – политика федрезерва становится более прозрачной, а пересмотр процентных ставок более предсказуемым. Ключевое изменение – возможность держать ставки низкими, несмотря на ускорение инфляции, если в среднем она выходит на уровень таргета в 2%.
Что произошло в августе с ФРС?
Изменение политики федрезерва не было неожиданным. В 2018 г. ФРС впервые в своей истории запустила публичное обсуждение ДКП с участием внешних экспертов и игроков рынка. Регулятор хотел понять, насколько его политика соответствует современным реалиям экономики и финансовых рынков. Результаты предполагалось опубликовать в первой половине 2020 г., но коронавирус спутал карты и ответы мы получили только в августе.
Возможность выслушать ведущих исследователей, представителей бизнеса, рыночных аналитиков, журналистов, студентов и даже школьников помогла сформулировать более точные и простые ответы на заданные вопросы, найти слабые места в ДКП и коммуникации ФРС. Пересматривать свою политику регулятор обещает минимум раз в пять лет.
Что же решила ФРС?
- «Полная занятость», то есть уровень безработицы, который не является слишком высоким или низким (как говорили раньше макроэкономисты – не влияющий на инфляцию), теперь считается задачей более важной, чем инфляция на уровне таргета. Конечно, переменные связаны – слишком высокая безработица может уменьшать переговорную силу сотрудников и, как следствие, не позволяет им просить о повышении зарплаты, а значит, замедляет инфляцию зарплат. Раньше приоритетом для ФРС была инфляция, но теперь, кажется, на первый план выходит деловая активность. При этом ФРС признаёт, что точно измерить полную занятость невозможно и что она зависит от структуры рынка труда, а не от ставок.
- Равновесная процентная ставка, которую ФРС считает нейтральной для экономики, снизилась. Это важное признание очень похоже на сообщение Банка России в июле о том, что нейтральная ключевая ставка теперь находится скорее в интервале 5–6%, а не 6–7%. Точные значения ставки ФРС не называет, но по разным моделям она на 0,5–1,5 процентного пункта выше цели по инфляции – то есть номинальная нейтральная ставка ФРС будет около 2,5–3,5%. Это ниже исторического медианного значения эффективной ставки по федеральным фондам – около 4–5%. То есть равновесная ставка снижается по всему миру, включая США.
- Инфляция должна оставаться на уровне 2% средне- и долгосрочно. Если инфляция окажется ниже этого таргета, то ФРС готова позволить инфляции «наверстать упущенное» и держаться некоторое время выше 2%, чтобы в среднем выйти на целевой уровень. Если бы такое правило действовало в 2008–2009 гг. и после кризиса, то, возможно, ФРС начала бы повышать ставки не в конце 2015 г., а гораздо позже.
А вот чего федрезерв пока не сказал и что может быть важно для участников рынка, – как он будет выходить из накопленных на балансе активов. В ревью для ФРС эксперты указывали, что количественное смягчение может не помочь добиться основной цели – снижения долгосрочных ставок и поэтому эффективность выкупа активов сомнительна. Почти $7 трлн на балансе – это около трети ВВП США, и рынки ждут, как регулятор будет работать с этими колоссальными активами.
Продолжает ФРС молчать и о возможности введения отрицательных процентных ставок. Видимо, пример Европы и Японии убедил ФРС, что пока рано экспериментировать.
Почему это важно?
Действия ФРС и их влияние на рынки в каком-то смысле предсказуемы. Как показывают исследования, ФРС склонна реагировать на снижение рынка акций. Существенное уменьшение стоимости активов делает людей беднее, что негативно сказывается на их расходах. В ответ ставка ФРС почти механически будет снижаться в течение 12 месяцев после падения рынков. Поэтому намерение ФРС несколько лет сохранять ставку низкой дает сигнал рынку акций – «не будем мешать расти».
Стоит также отметить, что энергичные действия ФРС в месяцы пандемии не привели к росту инфляционных ожиданий. На следующие 5–10 лет они уже около 1,8%, но это все еще ниже цели ФРС в 2%.
Выводы
Кажется, что ФРС не совершила ничего революционного:
- больший акцент на деловую активность;
- можно держать низкие ставки дольше, поскольку ФРС готова некоторое время терпеть инфляцию выше 2%;
- экономика чаще будет находиться в состоянии медленного восстановления, потому что равновесные ставки стали ниже (2,5–3,5%), и в случае рецессии их можно снижать не так энергично, как в прошлом.
Но теперь действия ФРС стали еще понятнее рынку, а сам регулятор – более подотчетен американскому обществу, что оказалось важным для не выбираемых руководителей федрезерва. По сути, предложено расширение старой парадигмы, причем в результате широких общественных обсуждений. ФРС частично открыто, частично намеками сообщила, что многие показатели (ее баланс, нейтральная ставка, полная занятость) остаются ненаблюдаемыми параметрами и придется их рассчитывать разными методами, чтобы получить устойчивые выводы. Посмотрим, как этот опыт будет оценен в следующем ревью через пять лет – а пока кажется, что эксперимент осторожно развивается в правильном направлении.
